Подлые рынки и мозг ящера: Как заработать деньги, используя знания о причинах маний, паники и крахов на финансовых рынках

Гипотеза, прикидывающаяся теорией

Во время американо-британской войны 1812 года индейский вождь Текумсе захватил форт Детройт, применив остроумную военную хитрость. Защищавшие форт федеральные войска и войска штата, возглавляемые генерал-майором Халлом, намного превосходили силы индейцев, которых насчитывалось около тысячи воинов. Текумсе приказал своим людям появляться перед фортом из леса, а затем незаметно возвращаться обратно в лес, с тем чтобы появиться вновь. Генерал Халл наблюдал и подсчитывал одних и тех же индейцев снова и снова и в итоге ошибочно решил, что его атакуют превосходящие силы противника. Форт сдался без единого выстрела.

При любом начинании важно точно оценить уровень сопротивления. Генерал Халл сдался еще до начала боя, поскольку принял малые силы противника за целую армию. Аналогичную ситуацию мы имеем с инвестициями. Идея об эффективности рынков – это в лучшем случае гипотеза, т. е. недоказанное заявление. Инвесторы, сдающиеся на милость веры в рыночную эффективность, выбрасывают белый флаг еще до начала инвестиционного сражения.

Научно доказанные представления о действительности называют теориями. Приведем пример. Хотя всем совершенно очевидно, что земное притяжение существует, его все же относят к разряду теорий, поскольку оно доказано научно, в дополнение к житейскому здравому смыслу. В отличие от доказанных теорий, новые идеи, которые окажутся или не окажутся истинными, именуют «гипотезами». Что характерно, даже защитники идеи рыночной рациональности преподносят ее лишь в виде гипотезы, признавая отсутствие научных доказательств в пользу своих взглядов.

На самом деле вера в рыночную эффективность не может претендовать даже на статус гипотезы. Как писал великий философ науки Карл Поппер, «научное утверждение, претендующее на описание реальности, должно быть уязвимо для попыток опровержения; если же оно совершенно неуязвимо для таких попыток, то и не может претендовать на описание реальности»^[58].

Только будучи доказуемой, идея обретает статус гипотезы, что также предусматривает потенциальную возможность ее опровергнуть. Но как мы показали, фактически не существует способа опровергнуть утверждение о рыночной эффективности. Неуязвимые для попыток опровержения идеи Поппер относит к разряду ненаучных, т. е. причисляет их к чистым догмам.

«Двойная работа, двойная забота, Огонь гори, котел кипи», – говорят ведьмы в пьесе В. Шекспира «Макбет» (перевод В. Раппопорт. – Примеч. ред.), сравнивая людские страсти с бурлящим котлом. Впрочем, те же ведьмы отмечают, что в некоторых ситуациях «Как мутное ясно, как ясное мутно, Когда мы парим сквозь туман баламутный» (добро во зле, а зло – в добре). К примеру, когда кто-то продает дом, чтобы на вырученные деньги купить нелепо дорогую луковицу тюльпана, то другой покупает дом по смехотворно низкой цене одной тюльпанной луковицы.

Инвесторы, безоговорочно принимающие догму рыночной эффективности, упускают возможности, которые обязаны своим существованием именно рыночной иррациональности. Подобная капитуляция была бы оправданной, будь идея рыночной эффективности доказанной теорией. Однако она в лучшем случае всего лишь гипотеза, а в худшем – ненаучное допущение.

Почему профессора летают эконом-классом, а спекулянты владеют авиалайнерами

«Я зарабатываю на жизнь благодаря рыночной неэффективности», – сообщил мне финансист Альфред Чекки, посетивший мои занятия в Гарвардской школе бизнеса. В противоположность ему большинство наших преподавателей выступают сторонниками идеи эффективности рынков, но один из них как-то сказал мне (явно искренне), что акции технологического сектора не были переоцененными в 2000 году.

Хотя Альфред Чекки регулярно получает приглашения посетить Гарвардскую школу бизнеса, его настолько оскорбляет допущение о рыночной рациональности, что он отказывается присутствовать в качестве гостя на занятиях по финансовой теории. (Еще одна подобная ситуация. Как однажды сказал мне нобелевский лауреат профессор Рональд Коуз, единственное его возражение против идеи «ограниченной рациональности» заключается в том, что слово «рациональный» недопустимо применять в каком бы то ни было описании человеческого поведения.)

Однако кто же больше преуспел в поиске выгодных рыночных возможностей: профессора, проповедующие идею рыночной эффективности, или финансисты, использующие рыночную иррациональность? Когда Альфред Чекки баллотировался на пост губернатора Калифорнии, он позволил себе потратить на избирательную кампанию 30 млн долл. собственных средств. Еще один факт. Профессора, как правило, пользуются услугами коммерческих авиалиний, а финансовый успех Альфреда Чекки позволил ему не только приобрести частный самолет, но даже иметь солидную долю в авиакомпании Northwest Airlines.

Вывод таков: тому, кто стремится к финансовому успеху, следует отказаться от поиска абсолютного доказательства рыночной неэффективности. Такого доказательства не существует. А жаждущие преуспеть на рынке должны, подобно Альфреду Чекки, принять идею рыночной иррациональности, и это станет их первым шагом на пути к успеху.

Кроме всего прочего, пример Альфреда Чекки свидетельствует о том, что безумные рынки не обязательно должны быть подлыми. В действительности они способны быть очень даже благоприятными. Главное – оказаться на правильной стороне иррациональности, т. е. продавать дорого, а покупать дешево.

Продавай любимчиков, покупай изгоев

Выгодные возможности появляются на самых разных рынках. Во всех таких случаях успех потребует готовности подвергнуть сомнению расхожее мнение. В пору инфляционных волнений 1970-х годов Эндрю Тобиасу, признанному авторитету в области персональных финансов, пришлось в буквальном смысле противостоять толпе, чтобы извлечь прибыль из иррационально высоких цен на серебро^[59].

В течение 1970-х годов инфляция спровоцировала удорожание серебра более чем на 1000 %, и в результате его цена превысила 40 долл. за унцию. На пике этого помешательства Тобиас решил продать кое-какие свои «реальные» серебряные изделия. Он отправился в контору, торгующую с населением драгоценными металлами, включая золото и серебро. Подходя к заведению, Тобиас увидел внушительную толпу и подумал, что опоздал со своим решением. Видимо, предположил Эндрю, уже все осознали, насколько неестественно высока цена на серебро, и пришли продать свои изделия.

Но, подойдя к конторе, он к своему удовольствию узнал, что то была толпа желающих приобрести серебро! Вскоре после этого цены на серебро рухнули, и даже более чем 20 лет спустя серебро все еще стоит дешевле 10 долл. за унцию. В ту пору золото тоже взлетело до отметки 900 долл. за унцию, а сегодня продается более чем вдвое дешевле.

В 1970-х годах инвестирование в драгоценные металлы было очередной «золотой лихорадкой», их считали превосходным объектом для вложения свободных средств. Тобиасу, чтобы преуспеть, пришлось пойти против доминирующего мнения, решившись на продажу, тогда как все вокруг покупали.

Чаще всего толпа физически не присутствует, а представлена доминирующим мнением «сведущих». В 2000 году я начал встречаться с Барбарой. В шутку я сказал ей, что у нас будет достаточно денег на женитьбу и рождение ребенка, если курс акций EMC опустится со 100 долл. до отметки ниже 50 долл. (Я играл против этих акций, занимая по ним короткую позицию.)

Барбара – археолог и никогда прежде не интересовалась финансовыми новостями. Однако теперь, когда на кону, пусть и в шутку, оказалось ее женское счастье, она начала следить за финансовой ситуацией, и чем больше узнавала, тем больше росла ее тревога. При каждом упоминании этих акций комментаторы нахваливали преимущества компании EMC; все прогнозы свидетельствовали о неизменном росте злополучных акций. Аналитики с Уолл-стрит и управляющие взаимными фондами рассказывали с экрана телевизора о том, как растут рынки сбыта компании, и что ее акции – это «беспроигрышный» вариант с рейтингом «покупать непременно».

Слыша этот хвалебный хор, Барбара поинтересовалась у меня, что же мне известно такое, чего не знают эти эксперты. Может, я считаю товары компании плохими? Нет. Может, я владею какой-то внутренней информацией о неудовлетворительных показателях продаж EMC? Нет. Может, мне кое-что известно о конкурентах компании, переманивающих ее потребителей? Нет. «Так какую же тайну, – добивалась моя невеста, – ты знаешь?» И услышала в ответ: «Я знаю только, что все аналитики и управляющие фондами души не чают в акциях EMC. И одного этого достаточно». «Просто дзэн какой-то», – только и вымолвила Барбара. Окруженным всеобщей любовью и похвалами, акциям EMC не оставалось ничего другого, кроме как рухнуть, что они эффектно и сделали – упали с отметки выше 100 долл. до отметки ниже 4 долл.

История с драгоценными металлами в 1970-е годы и более свежая с акциями EMC демонстрируют универсальную закономерность. Как финансовые эксперты, так и обыватели в основной своей массе обладают удивительной способностью ошибаться в отношении инвестиций. В то время когда Эндрю Тобиас продавал свои серебряные изделия по нелепо высокой цене, всеми нелюбимые акции предлагались по смехотворно низким ценам.

Требуются: подметальщики улиц, усеянных утерянными стодолларовыми купюрами

Такого рода объявление о вакансии вы никогда не встретите. По очевидным причинам ничейные стодолларовые купюры долго не остаются на виду. Поскольку валяющиеся сотни очень быстро подбираются прохожими, сторонники идеи эффективного рынка заявляют, что таких купюр не существует. Однако, согласно иному мнению, выгодные возможности все-таки существуют, но только в некоторых условных «мертвых зонах» мозга ящера.

Рыночные возможности отыскать не просто. Нет легких путей к деньгам. Во второй части фильма «Крестный отец» молодой Вито Корлеоне оказывает услугу своему соседу Клеменце, пряча у себя его оружие (впоследствии Вито становится доном, а Клеменца – одним из его доверенных помощников). После того как оружие возвращено владельцу, Клеменца предлагает: «У моего знакомого есть симпатичный коврик. Может, твоей жене он понравится… Это подарок. Я умею быть благодарным».

Пока они вдвоем пробираются в дом «знакомого», становится понятно, что они в действительности совершают кражу. В это время к двери дома подходит полицейский, и Клеменца уже собирается стрелять в него. К счастью, ситуация разрешается без насилия. Однако вопрос о приобретении имущества, будь то законным или незаконным способом, никогда не был простым.

Хотя найти стодолларовые купюры нелегко, удивительно другое: часто столь же трудно найти и то, что находится на виду. К примеру, Федеральное бюро расследований США, располагающее современными возможностями электронного поиска, без труда получает досье на большинство людей. Агент ФБР вводит некоторые сведения о подозреваемом в базу данных, нажимает несколько клавиш, и – вуаля! – вся информация об этом человеке выводится на экран. Однако труднее всего разыскать людей с распространенными именами, такими, например, как Джон

Смит. Поэтому один из способов скрыться от ФБР заключается в том, чтобы затеряться на видном месте, растворившись в толпе. Из-за этой проблемы силовым подразделениям США не всегда удается предотвратить проникновение террористов на борт самолета. Так, довольно много людей носят имя Мухаммед, и из-за ошибочной идентификации подозреваемых были отменены множество международных авиарейсов.

На рынках всегда существуют выгодные возможности, однако мозг ящера из-за своего устройства неспособен их распознать. В пору ажиотажа вокруг доткомов акции убыточного интернет-магазина Etoys котировались выше акций прибыльной и более крупной компании Toys R Us. Чтобы понять иррациональную дороговизну акций Etoys (компания действительно вскоре обанкротилась), не нужны какие-то исключительные математические расчеты.

Для успешного инвестирования требуются не особые математические способности, а готовность постичь иррациональность свою собственную, других инвесторов и рынков. Успех в инвестиционной деятельности предусматривает тонкое понимание человеческих слабостей, в том числе и своих собственных ограничений.

Мы рассмотрели многие такие ограничения в главе 2. Кроме них заслуживают внимания еще две особенности мозга ящера, мешающие нам успешно инвестировать. Первая – это наша склонность к конформизму (ориентация на общепринятое), а вторая – тот факт, что человеческие эмоции, судя по всему, меняются несинхронно с тенденциями финансовых рынков. Из-за этих наших особенностей мы теряем деньги.

Самый одинокий человек в Сан-Диего

Один из человеческих недостатков заключается в нашем стремлении ориентироваться на большинство. Это свойство, похоже, у нас в крови и действует против нас, поскольку в инвестировании популярные схемы, как правило, убыточны.

Несколько лет назад я на себе ощутил проявление этого свойства, посетив в Сан-Диего футбольный матч между моей командой «Детройтские львы» и «Боевые кони Сан-Диего». «Львы», команда, за которую я болел, проиграла на выезде, что, в общем-то, неудивительно, поскольку она всегда числилась в середнячках. Удивительно то, как сильно меня огорчило это поражение. Поскольку матч проходил в Сан-Диего, я был, наверное, единственным болельщиком «Львов» посреди целого моря фанатов «Боевых коней». В такой обстановке горечь от поражения любимой команды была гораздо сильнее, чем при любых ее неудачах на своем поле.

Человеческая склонность к конформизму простирается за пределы спортивных арен. Результаты серии психологических тестов, проведенных профессором Соломоном Ашем и другими, подтверждают склонность людей подстраиваться под мнение окружающих^[60]. В одном таком эксперименте шестерым испытуемым предложили ответить на вопрос с очевидным ответом. Дана некая эталонная линия.

X –

Какая из представленных ниже линий имеет такую же длину?

А –

В –

С –

При этом пять из шести испытуемых являлись «сообщниками» экспериментатора; они должны были отвечать неправильно, чтобы повлиять на ответ шестого участника эксперимента.

В данном случае экспериментатор вначале опрашивал пятерых подставных испытуемых, и каждый из них давал один и тот же неверный ответ, например «эталонной соответствует линия С». Затем тот же вопрос задавался шестому, ничего не подозревающему, участнику. Человек оказывался в затруднительной ситуации: какой ответ ему избрать – безусловно правильный (линия А) или же предложенный остальными опрошенными (линия С)? В первоначальном эксперименте до 75 % испытуемых присоединялись к так называемому «ложному консенсусу», давая очевидно неверный ответ (линия С).

Не так давно результаты этого эксперимента были оспорены, однако основные его выводы остались непреложными. Мы, похоже, стремимся быть частью толпы, даже если подобное поведение противоречит нашим непосредственным наблюдениям.

В эксперименте с линиями правильный ответ очевиден. В случае же инвестиций правильное решение редко бывает настолько явным. Вернемся к примеру с компаниями Etoys и Toys R Us. Хотя в ретроспективе вполне очевидно, что первую ожидало банкротство, легко представить себе, как сильно на инвестора давило доминирующее мнение. День за днем в угаре ажиотажа люди (среди которых было много профессиональных инвесторов) покупали переоцененные акции. В подобных ситуациях наш мозг, похоже, начинает верить мнению окружающих.

Инвестору, желающему преуспеть, следует покупать именно то, чего сторонятся другие. Чтобы придерживаться такой стратегии, у него должна быть способность переносить эмоциональный дискомфорт, который обычно испытывают «диссиденты». Я вспоминаю, как посмеивался надо мной мой брокер, когда в начале 2000 года я попросил его купить мне казначейские облигации. Эти ценные бумаги неуклонно дешевели, и, по мнению брокера, разумным решением, конечно же, было их продать.

В отличие от случая с футбольным матчем в Сан-Диего, моя история с облигациями имела счастливый конец.

Доминирующее мнение, как всегда, оказалось ошибочным, и купленные мною облигации вскоре подорожали. Путь к успеху лежит через испытание глумлением.

Инстинкт терять деньги

Однажды на рабочем месте какого-то трейдера я увидел карикатуру, подпись под которой гласила: «Затруднительное положение – это… Сидеть ли мне и дальше без дела, наблюдая как растет рынок, или совершить сейчас покупку, чтобы рынок обвалился?»

В некоторых сферах наше инстинктивное поведение дает положительный результат. В качестве примера такой сферы мне вспоминается недавняя беременность моей жены. На начальной стадии «интересного положения» развивающийся плод крайне чувствителен к определенным токсинам естественного происхождения.

Согласно Марджи Профит, удостоенной премии «Гений» от Фонда Макартура за работу в данной области, беременные женщины инстинктивно избегают пищи, содержащей опасные для плода токсины (тератогены)^[61]. Она приводит свидетельства того, что продукты с высоким содержанием вредных для плода веществ, особенно разновидности капусты, такие как брокколи и цветная, вызывают у беременных тошноту. Если Профит права, то в вопросах питания беременным следует прислушиваться к своим инстинктам и употреблять продукты по своему вкусу.

Но когда дело касается инвестиций, совет прямо противоположный. Торговые сделки, которые инвестору по вкусу, зачастую приводят к убытку. К примеру, моя старшая сестра Сью как-то прислала мне такое электронное сообщение: «Я просто помешалась на покупке акций! … Беру, руководствуясь только чутьем, никакой логики, никакого анализа информации.

Сродни игральным автоматам в Вегасе!» Мозг ящера Сью неистовствовал, заставляя ее покупать акции.

Наблюдая около года за подъемом рынка, но при этом имея лишь незначительные инвестиции в акции, Сью в конце концов не выдержала. Пришла пора и ей разжиться легкими деньгами. К сожалению, свои импульсивные покупки она совершила крайне не вовремя. Спустя всего несколько недель после того электронного сообщения, фондовый рынок пережил сильнейший за весь год спад.

Не так давно с моим приятелем Дугом случилось нечто подобное. Он время от времени будет появляться на страницах этой книги, так что сразу замечу – в целом результаты его инвестиционной деятельности великолепны (в главе, посвященной акциям, мы узнаем, как Дуг, однажды утром покатавшись на океанских волнах на доске для серфинга, заработал полмиллиона долларов). В начале 2002 года Дуг тщательно проанализировал несколько хорошо известных ему компаний. Он решил купить акции Nortel, курс которых тогда составлял порядка одного доллара за штуку. Эта сделка оказалась невероятно удачной, поскольку акции затем начали методично расти в цене.

В течение нескольких месяцев после покупки Дуг и словом не обмолвился об этой своей инвестиции. И вот однажды я получаю от него электронное сообщение, озаглавленное «Немного хвастовства». Основной текст такой: «Я прикупил Nortel где-то по доллару. Сегодня Nortel превысили восемь долларов; последний прирост – целый доллар. Зови меня Уорреном: –)».

Месяцами наблюдая за ростом этих акций, мозг ящера Дуга заставил его отправить e-mail в то время, когда будущее представлялось в розовых тонах. Но известная на Уолл-стрит поговорка гласит: «Никто не звонит в колокол, когда пора продавать». Дуг своими действиями невольно подтвердил истинность этой сентенции: вскоре после его хвастливого сообщения акции Nortel опустились в цене до трех долларов, причем быстрее, чем раньше росли.

Вывод из данной истории следующий: отпущенные на свободу эмоции способны лишь навредить инвестору. Правильное решение Дуга о покупке перспективных акций стало результатом анализа, проведенного его префронтальной корой, а вот решение поликовать по этому поводу созрело в мозгу ящера.

Предметом недавних исследований стали физиологические реакции человека на появление финансовых новостей. Профессор Эндрю Лоу и Дмитрий Репин наблюдали за группой профессиональных биржевых трейдеров^[62]. В процессе исследования, во многом схожего с кардиологическими тестами, эти ученые из Массачусетсского технологического института замеряли малейшие колебания температуры тела, электропроводность кожи и множество других параметров. Участники эксперимента, биржевые трейдеры, торговали на реальные деньги для инвестиционной компании.

Что же происходило с опутанными проводами трейдерами, когда появлялась очередная новость? Лоу и Репин сообщают о двух примечательных фактах. Во-первых, все трейдеры, даже самые опытные, демонстрировали регистрируемую эмоциональную реакцию на новость. Во-вторых, эмоциональная реакция трейдеров с хорошей биржевой закалкой была выражена слабее, чем у их менее опытных коллег.

Эта физиологическая реакция помогает нам понять подлые рынки. Оказывается, наблюдая колебания курса акций или узнавая о каких-то событиях в мире, мы реагируем на новости эмоционально. Но если в действиях руководствоваться эмоциями, можно получить плачевные результаты. Другими словами, чтобы заработать деньги, необходимо унять мозг ящера.

Для успеха инвестор должен подавить свои эмоции (до уровня реакции опытных трейдеров – участников упомянутого выше исследования) и не позволить им разорить его. В главе 10 мы приведем «советы на все времена» о том, как унять импульсивного трейдера-неудачника, скрытого в мозгу ящера каждого из нас.